Blog yang pertama dan kedua yang didedikasikan untuk subjek Islamic Decentralized Finance (DeFi) kami mencoba melacak jalur yang kami kenal sebagai mainstream Islamic finance. Kami membahas seluruh rentang adopsi dan adaptasi dari kontrak-kontrak klasik yang ditambahkan ke dalam sistem keuangan syariah. Dengan melihat ke belakang, kami mencoba menganalisis mengapa beberapa di antaranya (kontrak-kontrak klasik yang ditambahkan ke dalam sistem keuangan Syariah) memenuhi tujuan, sementara beberapa lainnya tidak dan justru menciptakan masalah baru. Kami berharap DeFi syariah akan memberikan solusi yang lebih baik dan lebih murni dengan penggunaan teknologi baru. Salah satu solusi tersebut adalah mata uang digital yang harus melayani empat fungsi uang secara lebih efisien. Pada blog ketiga dan keempat kami membahas mata uang digital dari perspektif Syariah; mengapa atau mengapa tidak putusan fiqh yang berkaitan dengan pertukaran mata uang harus berlaku untuk versi digital. Isu ini menjadi perhatian masalah-masalah penghasilan yang tidak sah dan yang belum diterima dari berbagai bentuk riba dan dari permainan zero-sum dalam kondisi ketidakpastian atau bentuk maysir dan qimar, kurangnya informasi yang memadai (jahl) dan informasi yang akurat, atau penipuan (gharar). Kedua faktor penyebab atau determinan tersebut diidentifikasi sebagai “penundaan” dan “kompleksitas” dalam transaksi. 

Sebuah token dapat berfungsi sebagai mata uang digital dan harus mengikuti aturan Syariah dalam bai’-sharf dan peraturan bank sentral suatu negara. Sebuah token dapat menjadi sebuah security token dan harus mengikuti aturan Syariah yang relevan dan persyaratan-persyaratan regulasi dari otoritas pasar modal suatu negara. 

Kesalahan Klasifikasi?

Blog terakhir juga menyoroti masalah jenis token, tokenomics, dan penilaian token. Faktor kunci yang mendasari cerita XRP adalah perbedaan dalam cara klasifikasi token tersebut oleh penerbitnya (Ripple) dan regulatornya (SEC). Masih terdapat banyak ambiguitas tentang aset digital, mata uang, dan token. Jadi kita mulai dengan skema klasifikasi cepat. Token adalah deskripsi paling umum. Ia mungkin mewakili value, kepemilikan, sebagian kepemilikan, dalam hak suara, atau apa pun (seperti, hak untuk menggunakan tempat parkir). Secara teknis, token telah dikenal sebagai sesuatu yang dirancang untuk mendukung kasus penggunaan tertentu dari Distributed Ledger Technology. Token tidak terbatas pada satu peran tertentu; ia dapat memenuhi banyak peran dalam ekosistem asalnya. Token biasanya ada di atas sebuah platform kontrak pintar. [1]

Token dapat berfungsi sebagai mata uang digital – sebagai alat tukar – seperti, bitcoin. Sebagai mata uang, ia harus mengikuti aturan Syariah bai-sarf dan peraturan bank sentral suatu negara. Token dapat berupa versi digital dari sekuritas atau aset finansial atau security token. Dalam bentuk ini, ia harus mengikuti aturan Syariah yang berkaitan dengan berbagai jenis sukuk (berbasis hutang atau berbasis sewa atau berbasis aset dll.), Dan persyaratan peraturan otoritas pasar modal suatu negara. Sebuah token bisa jadi berupa sebuah utility token yang merupakan sesuatu yang berharga. Ia memperoleh value-nya dengan memberikan akses kepada pemegang untuk sebuah produk atau layanan. Utility token tidak memberikan pemegangnya kepemilikan di platform atau aset perusahaan (tidak seperti security token). Meskipun mereka bisa diperdagangkan antar pemegang, mereka tidak digunakan sebagai media pertukaran utama (tidak seperti mata uang digital).

Karena utility token tampaknya berada di luar domain peraturan bank sentral dan otoritas pasar modal, ia telah muncul sebagai pilihan yang popular dari para penerbit. Tarik ulur antara penerbit dan regulator telah menyebabkan penerapan apa yang sekarang disebut Howey Test yang menurutnya, transaksi dianggap sebagai sekuritas jika memenuhi kriteria berikut: 

  • Ia adalah sebuah investasi uang. 
  • Investasi tersebut dilakukan pada sebuah perusahaan umum. 
  • Terdapat sebuah ekspektasi keuntungan dari hasil kerja para promotor atau pihak ketiga.

Token yang lulus Howey Test diperlakukan sebagai sebuah security token. Sebuah security token berbeda dengan sebuah tokenized security. Security token adalah sekuritas yang baru diterbitkan yang berfungsi pada distributed ledger sementara tokenized securities (dan lebih umum lagi, tokenized assets) hanyalah token atau representasi digital dari produk keuangan yang sudah ada (dan produk nyata, seperti ternak). Ini adalah security token atau produk keuangan baru dengan fitur keamanan yang tunduk pada peraturan pasar modal yang ketat. 

Dasar-Dasar Penilaian

Beberapa poin yang berkaitan dengan penilaian token harus diperhatikan, sebagai kelanjutan dari blog terakhir sebelum kita melangkah lebih jauh. Bagaimana seharusnya security token dinilai? Kembali ke dasar lagi, pelajaran yang kita pelajari selama kelas Investments 101 dapat membantu. Security token harus dinilai seperti sekuritas. Jika ia mewakili ekuitas atau kepemilikan sebagian dari suatu aset atau perusahaan, maka nilai token tersebut harus bergantung pada cash flow yang diharapkan dari perusahaan yang dikapitalisasi pada tingkat yang mencakup kompensasi untuk risiko yang terkait dengan arus tersebut. Jika sebuah perusahaan diharapkan menghasilkan volume/revenue, pendapatan dan cash flow yang besar, nilainya tinggi dan sebaliknya. Kebalikannya benar jika terjadi risiko atau volatilitas yang terkait dengan revenue, pendapatan, dan cash flow. Namun, apakah ini terjadi dalam kasus XRP? Saya mereproduksi beberapa bagian yang sangat menarik di Tokenomics, yang menariknya lagi menggunakan contoh yang sama untuk membuat poinnya yang kami gunakan sebelumnya untuk membahas dimensi token terkait gharar dan jahl.

Kasus XRP, Lagi?

“Ripple Labs (yaitu perusahaan di balik token XRP) telah menemukan protokol berbasis blockchain yang disebut Ripple Network yang bertujuan untuk menggantikan protokol SWIFT dalam transfer bank ke bank. Total pasar yang dapat dialamatkan Ripple sangat besar. Ripple Labs telah menandatangani kemitraan dengan lebih dari 100 lembaga keuangan di seluruh dunia yang membayarnya untuk menggunakan layanan Ripple Network. Sebaliknya, pertimbangkan XRP. Semua bukti tampaknya menunjukkan bahwa permintaan token XRP sangat tidak berkorelasi dengan permintaan protokol Ripple. XRP memiliki tiga tujuan utama: (1) dapat digunakan sebagai sebuah bridge currency bagi bank untuk menyelesaikan transaksi-transaksi internasional; (2) dibakar untuk membayar biaya transaksi; dan (3) diperlukan sebagai cadangan kecil untuk setiap alamat yang menggunakan jaringan. Dari jumlah tersebut, hanya tujuan (1) yang akan memberikan permintaan signifikan untuk XRP sementara dua lainnya berfungsi lebih sebagai tindakan anti-spam dan kendala pasokan jangka panjang. Namun, Ripple Labs tidak memaksa bank untuk menggunakan XRP sebagai bridge currency dan akibatnya hampir tidak ada bank yang melakukannya karena mereka menggunakan IOU digital. Faktanya, beberapa sumber menunjukkan bahwa sistem xRAPID Ripple (satu-satunya yang menggunakan token XRP) saat ini hanya memiliki satu pengguna kecil dan satu pilot. Akibatnya hanya tersisa (2) dan (3) yang memberikan nilai minimal untuk XRP. Untuk (3), setiap akun diharuskan memiliki cadangan kecil, sehingga membatasi pasokan dan meningkatkan harga XRP, cadangan ini merupaka persentase yang terlalu kecil dari total pasokan. Untuk (2), beberapa XRP dibakar untuk membayar biaya transaksi, sehingga membatasi pasokan dan menaikkan harga XRP, biaya transaksi saat ini hanya 0,00001 XRP yang berarti hanya 10 token XRP yang perlu dihancurkan jika bank ingin menyelesaikannya. 1 juta transaksi dalam setahun. Sekali lagi, kekuatan kecil yang berdampak pada penawaran dan value. Akibatnya, ini adalah kasus yang jelas di mana permintaan untuk protokol (yaitu Jaringan Ripple) berkorelasi sangat lemah dengan permintaan token XRP. Meskipun Ripple Labs dapat menciptakan nilai yang sangat besar bagi pelanggannya, hampir tidak ada dari nilai ini yang tampaknya ditangkap oleh token XRP”. [2]

Apa pelajaran dari cerita ini? yaitu menyajikan XRP sebagai utility token dan bukan security token (sangat bertentangan dengan pandangan regulator tanpa eksplisit tentangnya). Dalam prosesnya, ia memunculkan aspek penilaian token yang lebih menarik. Karena token mewakili utilitas atau mata uang dalam protokol, nilai token harus ditautkan ke nilai (penawaran dan permintaan) dari protokol itu. Sementara security token yang mirip dengan ekuitas, harus memberikan pemiliknya kepemilikan dalam protokol yang mendasarinya, utility token hanya memberikan pemiliknya utilitas tertentu dalam protokol. Value utility token juga bergantung pada tingkat korelasi antara permintaan protokol dan permintaan token itu sendiri dan pada seberapa banyak value token sudah ditangkap oleh ekuitas atau security token. Memang, ekuitas atau security token dan utility token bersaing secara efektif untuk jumlah nilai tetap yang dibuat oleh perusahaan, entitas, atau protokol. Karena keduanya merupakan mekanisme penangkapan value, perusahaan yang memiliki ekuitas yang berharga akan memiliki token yang kurang berharga dan sebaliknya.

Menciptakan Value

Mari kita ambil contoh token IBFx kita sendiri yang masih dalam tahap drawing board. Apa yang akan menjadi pendorong utama value IBFx, dengan asumsi ia dirancang sebagai security token dan kemudian sebagai utility token. Pertama, mari kita fokus pada value yang diciptakan oleh efek Jaringan itu sendiri. Ada hubungan yang kuat antara ukuran IBF Network, jumlah transaksi di jaringan dan value jaringan itu sendiri. Ia ditangkap dalam Hukum Metcalfe yang memberikan teori yang mendasari efek tersebut. Hukum Metcalfe menyatakan pengaruh jaringan telekomunikasi sebanding dengan kuadrat jumlah pengguna yang terhubung dari sistem (n ^ 2). Misalnya, jika ada dua telepon dalam suatu jaringan, maka seseorang hanya dapat membuat satu sambungan. Jika ada x telepon, maka seseorang dapat membuat koneksi xC2 (jika ada 10 telepon dalam jaringan maka seseorang dapat membuat 45 koneksi). Ketika jumlah koneksi meningkat, ada pertumbuhan nilai yang eksponensial. Value jaringann IBF akan meningkat secara eksponensial dengan peningkatan ukurannya, yang secara langsung berdampak pada volume transaksi. IBFx dapat dirancang sebagai security token yang menangkap value penuh dari transaksi ini serupa dengan saham ekuitas di perusahaan itu sendiri. Sebagai alternatif, IBFx dapat dirancang sebagai utility token yang menangkap bagian dari value. Misalnya, anggota yang memegang token berhak atas diskon lima puluh persen dalam kursus yang ditawarkan oleh IBF Net, harga artikel, buku dan laporan, biaya penempatan iklan dan materi promosi di portalnya, berhak melakukan survei dan pemungutan suara, dan untuk mengakses konten premium dan hak istimewa keanggotaan lainnya. 

Konflik kepentingan?

Kemungkinan menarik yang mungkin muncul adalah hubungan terbalik antara value kedua jenis token ini. Seseorang dapat berusaha meningkatkan value utility token dibandingkan dengan ekuitas atau security token. Misalnya, ia dapat mengenakan biaya untuk banyak transaksinya (produk dan layanan) dalam mata uang fiat dan menggunakan uang tunai untuk membeli token dan membakarnya (sehingga mengurangi pasokan token dan menekan harga), secara efektif mentransfer nilai dari ekuitas ke token. Atau, ia dapat mengenakan biaya untuk layanannya dalam token, kemudian menjual token itu di pasar dan mendistribusikan uang itu kepada pemegang saham dalam bentuk dividen. Ini akan menurunkan valuetoken dengan meningkatkan pasokan dan menekan harga, secara efektif mentransfer value dari token ke ekuitas. Kuncinya di sini adalah bahwa dengan jumlah value terbatas yang dibuat oleh layanan, token dan ekuitas bersaing untuk mendapatkan value tersebut sebanyak mungkin. Dengan demikian, kita dapat menganggap token yang digunakan pada protokol dan ekuitas perusahaan yang mengembangkan protokol berkorelasi terbalik, semakin banyak value yang ditangkap oleh cash flow, semakin besar nilai ekuitas dan semakin sedikit token itu. menjadi berharga, dan sebaliknya. 

Pertanyaan lain: Apakah ini semua etis dan dapat diterima dari sudut pandang Islam? Jelas, tindakan tersebut melibatkan konflik kepentingan antar jenis pemangku kepentingan dan harus ditangani secara transparan dalam kerangka tata kelola. Setiap tindakan yang melibatkan pengayaan yang tidak adil dari satu kelompok pemegang dengan mengorbankan kelompok lain bisa jadi tidak disukai oleh regulator. Di blog pertama dalam seri ini, kami telah membahas kemungkinan meningkatkan modal (ICO atau IEO) di luar apa yang diperlukan untuk membuat aset dan menggunakan komponen hanya untuk memainkan harga token setelahnya adalah kasus yang jelas dari transfer tidak etis value dari pemegang ekuitas ke pemegang token. 

Bangun, Bangun dan Bangun

Bangun, bangun dan bangun. Ada kesadaran yang berkembang bahwa pembangunan jaringan pada akhirnya merupakan faktor penentu keberhasilan kewirausahaan di ruang bisnis dan keuangan digital. Di sinilah kepentingan semua pemangku kepentingan tampak bertemu. Ketika ukuran kue bertambah, bagian dari semua pemangku kepentingan di dalamnya harus meningkat. Pertumbuhan berkelanjutan dalam ukuran dan keefektifan jaringan yang sering kali didorong oleh keterlibatan secara sadar dengan “influencer” sekarang menjadi sine qua non untuk penciptaan value yang berkelanjutan dan berbagi di antara semua pemangku kepentingan. 

Selain isu (mis)klasifikasi token sebagai token security / utility, kasus XRP juga memunculkan masalah regulasi. Tampaknya dari diskusi di atas bahwa kata terakhir belum keluar tentang apakah XRP akan diperlakukan sebagai token security / utility. Hal ini menunjukkan kemungkinan kesalahan penilaian oleh regulator. Ini juga menunjukkan kemungkinan munculnya klub swasta – pertukaran digital pribadi – yang membantu agen yang tidak bermoral untuk menipu komunitas investor, baik untuk mendapatkan biaya yang lumayan, atau memiliki keselarasan kepentingan (didanai oleh VC yang sama) atau tujuan tersembunyi lainnya.

Terdesentralisasi tetapi Diatur 

Syariah menyukai pasar terbuka dan bebas. Di pasar bebas, kekuatan permintaan dan penawaran harus berperan bebas dalam menentukan harga. Bahwa Syariah melarang setiap upaya unit ekonomi untuk secara artifisial mengurangi pasokan (ihtikar) atau meningkatkan permintaan (penjualan najash) didokumentasikan dengan baik dalam literatur ekonomi syariah. Harga dan transaksi akan dianggap adil di pasar yang bebas dari unsur-unsur terlarang, ketika unit-unit ekonomi mengatur sendiri untuk tetap berada dalam batas-batas Syariah. Peraturan oleh pihak eksternal atau lembaga negara akan dianggap tidak perlu, jika semua unit ekonomi bertindak dengan cara yang disyaratkan oleh Syariah. Namun, ini adalah skenario yang tidak realistis. Intervensi oleh regulator, suatu lembaga negara dianggap imperatif jika terdapat penyimpangan dari norma syariah. Memang dibandingkan dengan norma peraturan konvensional, norma syariah seperti larangan riba, gharar, maysir, qimar, ghubn, rishwah, ihtikar dll dan implikasinya terhadap sistem keuangan jauh lebih mengikat. Syariah bertujuan untuk mencapai tingkat perilaku etis yang lebih tinggi dalam urusan manusia termasuk di pasar keuangan.

Saya menolak untuk menerima kesetaraan antara DeFi Syariah dengan keuangan terbuka dan tidak diatur. DeFi konvensional mempertahankan anonimitas secara keseluruhan tanpa peran badan-terpusat apa pun. Ia juga mengesampingkan peran apa pun dari lembaga pemerintah sebagai regulator. Namun, gagasan nol-regulasi adalah asing bagi Syariah. Hal ini mengamanatkan peran korektif bagi negara dan badan-badannya untuk menertibkan pasar.

Oleh karena itu, Saya menolak untuk menerima kesetaraan antara DeFi Syariah dengan keuangan terbuka dan tidak diatur. DeFi konvensional mempertahankan anonimitas secara keseluruhan tanpa peran badan-terpusat apa pun. Ia juga mengesampingkan peran apa pun dari lembaga pemerintah sebagai regulator. Namun, gagasan nol-regulasi adalah asing bagi Syariah. Hal ini mengamanatkan peran korektif bagi negara dan badan-badannya untuk menertibkan pasar. Ia bukan untuk menyangkal aspek mulia dan kemungkinan tak terbatas dengan DeFi, yang meminimalkan peran kolusif dan eksploitatif dari perantara keuangan dalam sistem.

Memang, sejauh ini tidak banyak yang bisa disukai tentang rekayasa keuangan kreatif yang ditampilkan oleh sebagian besar perantara keuangan syariah, dalam menangani kebutuhan penabung dan investor Muslim. Pada saat yang sama, ada alasan untuk optimis. DeFi yang didukung oleh Syariah dapat merancang dengan lebih baik dan menciptakan produk keuangan yang “murni” dari sudut pandang Syariah dengan pemahaman yang lebih baik tentang apa yang dibutuhkan oleh orang-orang beriman; dan dapat memberi harga yang lebih baik pada produk sehingga menjangkau sampai lapisan terendah dalam masyarakat (memadukan filantropi dengan keuangan nirlaba). Inklusi keuangan di dunia Islam menuntut DeFi syariah, yang merupakan keuangan terdesentralisasi dan disintermediasi, tetapi dipantau dan diatur oleh lembaga negara yang berdaulat.


[1] Untuk taksonomi Token yang sangat baik dan ulasan dari sudut pandang Syariah, lihat bagian ini oleh Mufti Faraz Adam

https://shariyah.com/wp-content/uploads/2019/12/The-upside-and-downside- of-Shariah-compliance-in-Security-Tokens-and-Dex-Offerings.pdf.

[2] https://medium.com/amazix/token-valuation-the-misunderstood-importance-of-token-economics-ca5e4e004cad

Tinggalkan Balasan

Isikan data di bawah atau klik salah satu ikon untuk log in:

Logo WordPress.com

You are commenting using your WordPress.com account. Logout /  Ubah )

Foto Google

You are commenting using your Google account. Logout /  Ubah )

Gambar Twitter

You are commenting using your Twitter account. Logout /  Ubah )

Foto Facebook

You are commenting using your Facebook account. Logout /  Ubah )

Connecting to %s

%d blogger menyukai ini: